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富春環(huán)保（002479）：業(yè)績增長35%符合預期，異地復制成效顯著

煤炭貿易業(yè)務收縮致16年營收下降6.17%，熱電聯(lián)產收入增長35.9%2016年公司實現(xiàn)營收26.99億元，同比下降6.17%，凈利潤2.45億元，同比增長35.03%，折合每股收益0.31元。除熱電業(yè)務外，公司的煤炭貿易業(yè)務、紙品銷售業(yè)務正逐步收縮，“固廢處理+熱電聯(lián)產”異地擴張是驅動業(yè)績增長的主要動力。受益于清園生態(tài)投產與并表，公司全年熱電業(yè)務實現(xiàn)營收16.92億元（+35.9%），熱電聯(lián)產業(yè)務毛利潤貢獻率之和高達95%以上。

環(huán)保機組占比提升上網電價同比增加4.2%，熱價若上調業(yè)績彈性較大目前公司本部資源綜合利用機組的熱電產量約占總產量的2/3，平均上網電價同比提升4.2%，2016年發(fā)電收入同比增長30.5%。公司本部供熱價格處于低點，收購清園生態(tài)后，有望打破富陽本部供熱市場低價競爭格局，熱價有望上調。公司本部現(xiàn)有供熱量約600萬噸/年，供熱價格若上調10-20元/噸，則對應6000-12000萬元的利潤彈性。

公司四大“固廢+熱電”模式基地均已投產，外延+擴產業(yè)績高成長可期公司富陽、衢州、常州、溧陽4個產能基地已于2016年底全部投產。尚不考慮溧陽產能，2016年公司供熱能力2205t/h，總裝機容量253MW。2016年11月增發(fā)預案擬收購新港熱電剩余股權和新港改擴建項目，并為熱電設備技改和溧陽北片區(qū)熱電聯(lián)產項目募資共9.2億，同時公司擬收購常安能源92%股權，打造第五大產業(yè)基地?？紤]到東港熱電在建項目、溧陽產能、新港擴建供熱產能提升以及常安能源的產能貢獻，未來公司供熱能力有望超3000t/h，裝機容量有望超320MW，產能加速釋放下業(yè)績高成長可期。

內生激勵+外延擴產推動業(yè)績高增長，預計公司17-19年EPS分別為0.59、0.78、0.97元/股，對應PE為22、17和13倍。董事長換帥后公司資本運作加快，實際控制人增持凸顯信心。

內生激勵+外延擴產推動業(yè)績高增長，維持“買入”評級考慮到煤價上升預期富陽本部（含清園生態(tài)）蒸汽價格17年提升20-30元/噸左右，新港改擴建項目17年中期投產，溧陽項目隨著下游園區(qū)企業(yè)數(shù)量的增長逐步開始盈利，東港在建的一機一爐17年上半年投產，預計17年歸母凈利潤約為4.7億元。