海通證券：周期股上漲后股市的三種結(jié)局

編者按：從宏觀經(jīng)濟、政策背景及股市形態(tài)看，目前似乎與2012年有些相似。與2012年不同的是，2016年財政赤字率目標大幅提高到3%，說明在穩(wěn)增長方面政策決心強，如果兩會后就開始推進新基建投資，如地下管廊、地鐵、高鐵等，周期股就真會出現(xiàn)需求改善，行情空間會更大。不過，如此的話，下半年通脹可能就會起來，最終政策收緊，類似11年式的下跌。

1.歷史一：08年11月-09年8月

起因：四萬億投資強刺激，周期股領(lǐng)漲。08年美國次貸危機演變?yōu)槿?a href='http://my67778.com/reports/index1194.html' target='_blank'>金融危機，外需突然消失，讓本來就在下滑的經(jīng)濟增長雪上加霜，為了保持經(jīng)濟平穩(wěn)較快增長，國內(nèi)出臺了刺激政策。08年11月9日國務(wù)院常務(wù)會議對宏觀經(jīng)濟政策進行了重大調(diào)整，開始實施“積極”的財政政策和“適度寬松”的貨幣政策，公布了4萬億元的龐大投資計劃，伴隨而生的是信貸規(guī)模達10萬億，GDP在09年一季度觸底后快速復(fù)蘇。強政策刺激下，A股出現(xiàn)牛市，上證綜指從08年10月底的1664點一路上漲至09年8月4日的3478點，這是典型的政策刺激、經(jīng)濟復(fù)蘇的牛市，是迷你版的05-07年牛市，周期股領(lǐng)漲，有色、建材、房地產(chǎn)、煤炭行業(yè)分別上漲268%、206%、190%、188%。

結(jié)局：政策轉(zhuǎn)向，風(fēng)格輪向消費、科技股。09年年中之后宏觀政策開始出現(xiàn)適當?shù)霓D(zhuǎn)向，由重投資重信貸轉(zhuǎn)向鼓勵消費，周期股逐漸走弱，消費、成長風(fēng)格開始接力。09年6月24日銀監(jiān)會下發(fā)《關(guān)于進一步加強信貸管理的通知》，信貸投放開始出現(xiàn)“明送暗緊”的趨勢;9月2日國務(wù)院批轉(zhuǎn)發(fā)展改革委等部門關(guān)于抑制部分行業(yè)產(chǎn)能過剩和重復(fù)建設(shè)引導(dǎo)產(chǎn)業(yè)健康發(fā)展若干意見的通知，并于10月印發(fā)了《抑制行業(yè)產(chǎn)能過剩和重復(fù)建設(shè)》的通知，有色、鋼鐵等周期股受政策影響開始走弱。09年年中政府開始鼓勵居民消費，6月1日國務(wù)院常務(wù)會議決定采用財政補貼方式鼓勵汽車、家電“以舊換新”，7月14日十部委關(guān)于印發(fā)《汽車以舊換新實施辦法》的通知，汽車、家電板塊開始接棒領(lǐng)漲，09年8月-10年12月分別上漲38%、37%，其它大消費行業(yè)如醫(yī)藥、食品飲料也大漲69%、55%。此外，10年開始手機等消費電子快速發(fā)展，電子等成長股表現(xiàn)不俗，09年8月-10年12月上漲63%。

2.歷史二：10年7月-11月

起因：信貸放量和美國QE2刺激，“煤飛色舞”。10年1季度GDP同比見高點后持續(xù)回落，7月貨幣政策出現(xiàn)微調(diào)，信貸開始放量，當月新增信貸1769億，A股經(jīng)過3個月的下跌后開始反彈。10年8月，美聯(lián)儲主席伯南克在國際央行年會上說“如果需要的話，美聯(lián)儲準備通過非常規(guī)措施提供額外的寬松貨幣政策”，釋放出QE2政策信號，11月QE2正式推出，銅、鋁等資源品價格開始大幅上漲，股票市場開始“煤飛色舞”，有色、煤炭7-11月分別大漲96%和63%。

結(jié)局：通脹引發(fā)政策收縮，步入大小齊跌的熊市。經(jīng)過08年底-09年的強刺激，10年開始通脹已經(jīng)開始逐漸抬頭，年中信貸放量和美國QE2助推通脹升溫，10月CPI同比高達4.4%，10月20日起央行開始加息，并多次上調(diào)存款準備金率，并收緊房地產(chǎn)政策。10年11月到11年4月，經(jīng)過4個多月的震蕩后，隨著政策不斷收緊，最終股市拐頭向下，大小齊跌了9個月，上證綜指下跌近千點。

3.歷史三：12年1月-3月

起因：政策放松，預(yù)期復(fù)蘇。11年底通脹基本得到了有效遏制，但是經(jīng)濟仍在繼續(xù)下行，為了穩(wěn)定經(jīng)濟增長，貨幣政策開始逐漸寬松，央行于11年12月進行了三年來的首次降準，并于12年2月再次降準。此外，房地產(chǎn)政策執(zhí)行層面放松，銀行支持房貸，首套住房貸款利率普遍9折。從12年1月開始新增人民幣貸款顯著增加，并于3月創(chuàng)下10114億元的年內(nèi)峰值。貨幣政策的放松、房地產(chǎn)市場的回暖，資本市場普遍預(yù)期經(jīng)濟復(fù)蘇，給出三種情景：經(jīng)濟強復(fù)蘇、溫和復(fù)蘇、弱復(fù)蘇。早周期的地產(chǎn)、汽車先漲帶動整個周期股，其實這個階段創(chuàng)業(yè)板漲幅更大，12年1月到3月15日，創(chuàng)業(yè)板指[-1.20%]最大漲幅30%，上證綜指最大漲幅15%。

結(jié)局：經(jīng)濟復(fù)蘇被證偽，主板陰跌、中小創(chuàng)分化。5月開始經(jīng)濟數(shù)據(jù)顯示，12年初以來的貨幣政策放松、房地產(chǎn)銷量的回升并沒有改變經(jīng)濟持續(xù)下行的趨勢，GDP于三季度降至創(chuàng)7.4%，經(jīng)濟企穩(wěn)回升的預(yù)期被證偽。周期股短暫的行情也宣告結(jié)束，上證綜指從5月份開始基本上處于單邊下跌趨勢。中小創(chuàng)出現(xiàn)分化，一些景氣度很好細分子行業(yè)龍頭公司走出獨立行情，比如蘋果產(chǎn)業(yè)鏈的歌爾聲學(xué)[-1.73%資金研報]、安防產(chǎn)業(yè)鏈的大華股份[-0.60%資金研報]、環(huán)保產(chǎn)業(yè)鏈的碧水源[-0.63%資金研報]等，這些股票之后逐步成為中小創(chuàng)的新一輪白馬。

4.思考：這次周期股行情如何收場?

起因：從供給側(cè)改革到需求刺激。此輪周期股上漲主要是兩大邏輯，一是1月份主要講供給側(cè)改革。15年12月中央經(jīng)濟工作會議明確提出“供給側(cè)結(jié)構(gòu)性改革”，并指出要“抓好去產(chǎn)能、去庫存、去杠桿、降成本、補短板五大任務(wù)”，此后1月初李克強總理去山西考查提出“當前要把去產(chǎn)能、促升級作為緊迫任務(wù)”，以煤炭為代表的供給側(cè)改革主題開始發(fā)酵。二是2月以來主要講需求刺激。2月2日央行降低了首套房首付比例，2月19日財政部發(fā)文降低個人購買家庭住房契稅，以及2月份公布的1月2.5萬億的天量新增信貸數(shù)據(jù)，2月29日央行突然降準，這些都表明了政府利用需求刺激來穩(wěn)增長的決心。與此相配合的是，石油、焦煤、焦炭、鐵礦石、螺紋鋼、銅、鋁等價格上漲，補庫存情況出現(xiàn)，PMI原材料庫存指數(shù)有所上升，2月來有色、煤炭、鋼鐵股領(lǐng)漲。

結(jié)局猜想：需求回升被證偽？通脹高企倒逼政策收緊？這次周期股行情的情景，有兩種可能：第一，類似12年，需求回升被證偽。從宏觀經(jīng)濟、政策背景及股市形態(tài)看，目前似乎與2012年有些相似。經(jīng)濟增長有下行壓力，貨幣政策偏松、房地產(chǎn)政策放松，政府投資手段也在用，不過整體的力度都溫和。12年初地產(chǎn)銷售好轉(zhuǎn)后，并沒有帶動開工和投資，二季度GDP繼續(xù)下滑，之后開始動用政府投資，經(jīng)濟增速8月見底后，9月開始回升，上證綜指9月開始震蕩。這次如果依賴地產(chǎn)去庫存帶動開工、投資，政府投資不及時推進的話，可能最終發(fā)現(xiàn)沒有需求回升。如此的話，周期股在政策預(yù)期階段表現(xiàn)后，證偽階段還會跌回去，而中小創(chuàng)分化，市場只有少數(shù)的結(jié)構(gòu)性機會。第二，政策發(fā)力，增長回升拉高通脹，最后政策收緊。與2012年不同的是，2016年財政赤字率目標大幅提高到3%，說明在穩(wěn)增長方面政策決心強，如果兩會后就開始推進新基建投資，如地下管廊、地鐵、高鐵等，周期股就真會出現(xiàn)需求改善，行情空間會更大。不過，如此的話，下半年通脹可能就會起來，最終政策收緊，類似11年式的下跌。