任澤平：A股最后一波C浪調(diào)整后見大底 賣出無業(yè)績的中小創(chuàng)

摘要：

國際經(jīng)濟(jì)：美國非農(nóng)超預(yù)期，核心PCE和PMI回升，大宗和周期品價格反彈，全球主要股指反彈，資源國股指大漲。美2月非農(nóng)就業(yè)人口24.2萬人，預(yù)期19.5萬人；失業(yè)率4.9%，預(yù)期4.9%；平均小時工資環(huán)比增長-0.1%，預(yù)期0.2%；ISM制造業(yè)指數(shù)49.5，預(yù)期48.5；1月核心PCE物價指數(shù)同比1.7%，預(yù)期1.5%；個人消費支出（PCE）環(huán)比0.5%，預(yù)期0.4%。市場上調(diào)美聯(lián)儲年內(nèi)加息預(yù)期，我們維持3月份加息概率小、7月再次加息判斷。美元指數(shù)階段性見頂回落至97.2，10年期國債收益率略升至1.88%。美元回落、中國穩(wěn)增長及供給預(yù)期改善推動大宗和周期品價格反彈，布油大漲至39美元/桶。近期OPEC與非OPEC產(chǎn)油國就限產(chǎn)進(jìn)行談判；美國油井連降十一周，刷新逾五年低位至400口下方。

國內(nèi)經(jīng)濟(jì)：一線房價大漲加速趕頂并向二線蔓延，周期品價格反彈企業(yè)補(bǔ)庫。近期深圳、上海等一線城市房價大漲，南京、蘇州、杭州等二線城市蠢蠢欲動，房市呈加速趕頂跡象。受春節(jié)因素和需求疲軟等影響，2月官方制造業(yè)PMI49.0，前值為49.4；非制造業(yè)PMI52.7，前值53.5；財新制造業(yè)PMI48.0，前值48.4。原材料購進(jìn)價格指數(shù)大幅上升，企業(yè)補(bǔ)庫，緩解工業(yè)通縮和周期行業(yè)利潤。

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貨幣：貨幣超發(fā)，催生從股市到房市泡沫。受降準(zhǔn)影響，短端利率匯率，R007降至2.33%，受滯漲和穩(wěn)增長預(yù)期影響，10年期國債收益率略升至2.895%。美元走軟和央行維穩(wěn)，人民幣暫穩(wěn)。匯率維穩(wěn)、降準(zhǔn)、加強(qiáng)資本管制、穩(wěn)增長加碼，表明政策正轉(zhuǎn)向以內(nèi)部目標(biāo)為主。1月信貸放量部分受早放早受益、穩(wěn)增長、去美元債務(wù)等影響，但很大程度上歸因于龐氏債務(wù)滾雪球和一線核心二線城市房市泡沫。2014年本輪貨幣寬松周期開啟以來，實體經(jīng)濟(jì)一路下滑，超發(fā)貨幣未流入實體經(jīng)濟(jì)，落入流動性陷阱，先后推升股市、房市泡沫。貨幣超發(fā)，將導(dǎo)致購買力平價下降，對內(nèi)表現(xiàn)為資產(chǎn)價格泡沫和滯漲風(fēng)險，對外表現(xiàn)為匯率貶值壓力，這是國際金融的基本邏輯。

政策：兩會開幕，穩(wěn)增長加碼，供給側(cè)改革攻堅，注冊制暫緩，資產(chǎn)證券化和國企改革望超預(yù)期。政府工作報告下調(diào)GDP目標(biāo)至6.5%-7%，上調(diào)赤字率至3%，M2至13%，意味著2016年比去年更寬松，穩(wěn)增長力度更大，積極的財政政策將更積極，穩(wěn)健的貨幣政策將略偏寬松。2016年國企改革可能超預(yù)期，十項試點，地方試點，兼并重組，去產(chǎn)能。注冊制暫緩，新思路可能是力推資產(chǎn)證券化，有些行業(yè)受益。去產(chǎn)能、去杠桿、去庫存、降成本、補(bǔ)短板五大任務(wù)有望出細(xì)則。證監(jiān)會劉士余主席兩會期間談到首要任務(wù)是監(jiān)管，依法監(jiān)管，從嚴(yán)監(jiān)管，全面監(jiān)管，只有監(jiān)管才能保證改革的措施順利實施。

市場：股市休養(yǎng)生息結(jié)構(gòu)性行情，債市休整，房市加速趕頂，美元階段性見頂，大宗反彈。在企業(yè)盈利、利率一路向下背景下，2014-2016年A股牛熊循環(huán)，核心受改革預(yù)期調(diào)整驅(qū)動的風(fēng)險偏好花開花落影響，這是最后一波C浪調(diào)整，見大底。賣出沒有業(yè)績只有故事的部分中小創(chuàng)，熊市厭惡風(fēng)險，會往低估值有業(yè)績的方向抱團(tuán)。兩會前后結(jié)構(gòu)性行情，比如供給側(cè)改革、資產(chǎn)證券化、國企改革、周期大宗反彈等。未來影響風(fēng)險偏好的最大變量是改革能否從方案準(zhǔn)備到落地攻堅，行勝于言。債市受穩(wěn)增長加碼和滯漲預(yù)期影響短期休整，基于基本面中期看多。在杠桿牛、水牛、刺激牛、政策牛等推動下，一線和核心二線城市房價加速趕頂，三四線去庫艱難，總量放緩結(jié)構(gòu)分化。潛在風(fēng)險：龐氏融資滾雪球、十次危機(jī)九次地產(chǎn)、美聯(lián)儲加息等。