扒一扒那些被新三板拒之門外的三位“老炮兒”

2015年12月，證監(jiān)會(huì)叫停資管類公司掛牌新三板。2016年1月，全部類金融企業(yè)的掛牌手續(xù)被叫停，涉及60多家資管、小貸、典當(dāng)公司。

趕在被叫停之前掛牌的“幸運(yùn)兒”有九鼎投資、中科招商、同創(chuàng)偉業(yè)、信中利等十幾家。朱雀投資、中信資本、君聯(lián)資本、東方富海、德同投資等被“卡”在新三板大門外。

中國許多事情都是這樣：趕上的就“賺了”，沒趕上，下波不知要等到猴年馬月了。

叫停事件有兩個(gè)看點(diǎn)：一是資管公司為什么被新三板拒之門外；二是為了掛牌兒資管“老炮兒”紛紛公開的經(jīng)營信息（本文選擇朱雀投資、君聯(lián)資本和德同投資3家作為樣本）。

資管公司“三宗罪”

第一，估值泡沫嚴(yán)重

虎嗅12月15日文《黑石集團(tuán)和九鼎投資市值竟然一樣？》稱：“管理2萬億資產(chǎn)的黑石市值1000億，管理214億資產(chǎn)的九鼎投資也值1000億。一定有一個(gè)是錯(cuò)的?！辈粌H是九鼎投資估值“逆天”，管理274億資本的中科招商市值為289億，管理81億資產(chǎn)的同創(chuàng)偉業(yè)市值達(dá)114億。

第二，巨額融資破壞生態(tài)

以九鼎投資為例，掛牌新三板后到2015年6月30日，在短時(shí)間內(nèi)完成了三次定增，分別募集資金35億元、22.5億元和100億元。2015年11月13日，九鼎投資又拋出55億元融資方案；中科招商在2015年的兩次融資合計(jì)85.4億元，還計(jì)劃定增300億元；硅谷天堂募資30.7億元……

設(shè)立新三板的目的是解決中小企業(yè)的融資。截至發(fā)稿，新三板掛牌企業(yè)已逾5400家，募集資金總額不過才1000多億，多數(shù)中小企業(yè)只掛牌未融資，而幾家資管公司動(dòng)輒募集幾十億、上百億，嚴(yán)重扭曲了新三板的資金生態(tài)。

“欲壑難填”的資管公司，令人忍無可忍。2015年12月，證監(jiān)會(huì)停止了對資管公司的審批，同時(shí)叫停了已掛牌公司的再融資。

第三，投資金投向不合理

問題最突出的是中科招商，它不是把資金用于投資中小公司獲取“退出收益”，而是到二級(jí)市場“抄底”上市公司，賭的是買入股票的市值增長，獲取的收益稱為“公允值變動(dòng)”。2014年，A股市場開始復(fù)蘇，所有的股票市值大幅上漲，中科招商“公允值變動(dòng)收益”達(dá)2.57億（占營收的27.4%），同比增幅達(dá)1278%。說白了就是炒股賺了2億多。

2015年7月21日，中科招商總裁單祥雙表示：不排除繼續(xù)增持上述公司股份的可能。按照單祥雙的設(shè)想，中科招商未來考慮通過資本市場參股、控股30～50家上市公司，形成產(chǎn)業(yè)集群，圍繞著戰(zhàn)略性新興產(chǎn)業(yè)，在資本市場進(jìn)行布局。

除了上述“三宗罪”，資管公司上市的動(dòng)機(jī)就“不純”：前期投資的項(xiàng)目乏善可陳，遲遲沒有獲利退出，無法向基金份額持有人交待。將基金份額持有人變成新三板掛牌公司的股東，使他們的權(quán)益獲得流動(dòng)性及增值，可謂一舉多得。

君聯(lián)資本、德同資本等“老炮兒”，原來不屑于在新三板掛牌，看到九鼎、中科招商做得風(fēng)生水起不禁怦然心動(dòng)，于是打起精神準(zhǔn)備申報(bào)文件，不想?yún)s被卡在門外。本來想洗個(gè)熱水澡，脫光衣服澡堂卻不讓進(jìn)了！

朱雀投資：號(hào)稱能夠“穿越牛熊”

2007年，李華輪、梁躍軍聯(lián)合創(chuàng)立朱雀合伙。2009年9月，朱雀股份成立，朱雀合伙持有99%股本。經(jīng)過四輪增資和三輪股權(quán)轉(zhuǎn)讓，到2015年8月朱雀股份總股本為1.09億，其中創(chuàng)始人李華輪持有5280萬股，占比48.57%；梁躍軍持有630萬股，占比5.8%。

朱雀合伙于2007年9月發(fā)行第一只股票基金，單位凈值為100元。1個(gè)月之后上證指數(shù)達(dá)到6124點(diǎn)，2008年最低探至1664點(diǎn)，跌幅72.8%，而朱雀首支基金凈值的最大跌幅為22%。截至2015年6月末，朱雀旗下第一支股票基金單位凈值為394.4元。這是朱雀投資最為驕傲的一份戰(zhàn)績。

朱雀投資提供的是證券投資類私募基金管理服務(wù)（行業(yè)分類為“69—其它金融業(yè)”），主攻方向是“股票及創(chuàng)新類投資”?，F(xiàn)有的66名員工中有29名為股票及量化投資研究人員，8名為交易人員，12名為銷售人員……

朱雀投資收入來源包括兩個(gè)部分：

一是服務(wù)收入，包括基金管理費(fèi)（一般不超過2%/年）、投資顧問費(fèi)和浮動(dòng)業(yè)績報(bào)酬（此項(xiàng)比重最大）。浮動(dòng)業(yè)績報(bào)酬通常為凈值期末增加部分的20%。

二是公允價(jià)值變動(dòng)損益及投資收益，可以說就是自營盤的盈虧。公告時(shí)持有的看公允價(jià)值變動(dòng)，已拋售的看凈現(xiàn)金損益。2014年“公允值”賠8021萬元，2015年上半年賺6185萬元。此外2015年上半年處置金融資產(chǎn)還取得3597.5萬投資收益。于是，朱雀在2015年上半年取得2.73億凈利潤。#2015年下半年，什么都呵呵了#

（上圖表格，單位：百萬元）

在申請文件中，朱雀稱自己“正加速從一家純二級(jí)市場私募基金向縱深發(fā)展，努力提升為優(yōu)質(zhì)企業(yè)全程服務(wù)的能力”。例如，幫助西藏旅游在定增中引入祥源集團(tuán)。

君聯(lián)資本：佳作不少但仍依靠聯(lián)想

君聯(lián)資本的前身聯(lián)想投資顧問成立于2003年11月，注冊資本僅為100萬，朱立南、聯(lián)想控股分別持有41%和30%。經(jīng)過多次增資及股權(quán)轉(zhuǎn)讓，到2015年7月，君聯(lián)資本實(shí)收資本增到1億，只有君誠合眾和聯(lián)想控股兩個(gè)股東，而持股80%的君誠合眾沒有實(shí)際控制人（朱立南等人隱身于此），所以君聯(lián)資本亦被視為沒有實(shí)際控制人。

2015年9月，君聯(lián)資本才改制為股份有限公司。這說明掛牌新三版的念頭產(chǎn)生很晚，甚至是“臨時(shí)起意”。

12年來，君聯(lián)資本投資的項(xiàng)目有30多家實(shí)現(xiàn)IPO，展訊通信、科大訊飛、文思創(chuàng)新、易車網(wǎng)、高德軟件、神州租車、安碩信息等。通過股權(quán)轉(zhuǎn)讓退出的有，卓越網(wǎng)、智聯(lián)招聘、科寶博洛尼等。

截至2015年9月末，在管和正在募集的基金有14只，合共實(shí)繳資金約為84億元。君聯(lián)資本成立以來，一共投了78個(gè)項(xiàng)目、累計(jì)投資62.7億元。其中，消費(fèi)與現(xiàn)代服務(wù)25個(gè)、TMT20個(gè)、醫(yī)療17個(gè)。

但近三年投資的項(xiàng)目及金額較少，業(yè)界影響力不如往日。2013年、2014年，全年投資金額分別為3.65億和9.67億。2015年前7個(gè)月，金額最大的5個(gè)項(xiàng)目合計(jì)投資7.17億元，占同期總投資的55%。

目前，君聯(lián)資本僅從11個(gè)項(xiàng)目退出（壹人壹本、韻達(dá)貨運(yùn)、耀來影院、安潔科技、東碩環(huán)保、美中宜和、伊美爾、新華人壽、漢口銀行、中銀國際證券、聚成企業(yè)管理顧問），累計(jì)投資9.57億，累計(jì)退出金額22.16億元，綜合IRR為32.98%。

67個(gè)在管項(xiàng)目的總投資金額為53億，估值為109億。其中，在A股和新三板上市的分別為8家和2家，有33家擬申報(bào)IPO或新三板，有20家擬采用并購或回購方式退出。

2015年前7個(gè)月，君聯(lián)資本基金管理費(fèi)收入為7228萬元，占總營收的54.48%（可推知資金管理規(guī)模為62億）；咨詢服務(wù)收入4818萬元，占總營收的36.32%（主要向關(guān)聯(lián)方收?。?

（上圖表格，單位：百萬元）

君聯(lián)資本成立12年來，“佳作”著實(shí)不少，但規(guī)模擴(kuò)張較難，優(yōu)秀投資標(biāo)的似有減少的趨勢，而且對聯(lián)想的依賴仍然隨處可見。

德同資本：多數(shù)項(xiàng)目尚未退出

1996年，邵俊籌集6600萬美元?jiǎng)?chuàng)立了龍科創(chuàng)投，其中無錫尚德的1000萬美元在退出時(shí)變成2億美元，邵俊一戰(zhàn)成名。2006年，邵俊、田立新創(chuàng)立了德同資本。2009年7月，德同（北京）投資管理有限公司在京成立，注冊資金1000萬元。經(jīng)過多次增資和股權(quán)轉(zhuǎn)讓，到2014年11月，德同投資股本增至1億元，汪莉（邵俊之母）持有30%、張孝義（田立新之母）持有24%。

2015年6月，德同（北京）才改制為股份有限公司，實(shí)收資本為3000萬元。

截至2015年6月末，德投北京累計(jì)投資項(xiàng)目共86個(gè)（主要投資領(lǐng)域?yàn)樾畔?、醫(yī)療、節(jié)能、高端制造、連鎖），總金額24.2億。其中退出7個(gè)，在管79個(gè)。在管項(xiàng)目總投資為21.4億，估值為44億。

（上圖表格，單位：百萬元）

86個(gè)項(xiàng)目，多數(shù)沒有退出。完全退出（7個(gè)）及部分退出（2個(gè)）的項(xiàng)目，投資成本為2.96億元，退出金額6.51億元，綜合IRR為30.37%。

三個(gè)“老炮兒”誰受傷最深？

朱雀投資管理資金規(guī)模最大，管理費(fèi)收入?yún)s最少，因?yàn)槭枪善毙突鸸芾砉?，獲利的主要方式是分享炒股以收益。君聯(lián)資本管理資金規(guī)模比德同高30%，管理費(fèi)收入?yún)s多了近一倍，與關(guān)聯(lián)交易有莫大的關(guān)系。#背靠大樹好乘涼#

朱雀投資是股票基金管理公司，募集渠道成熟，只要炒股戰(zhàn)績好，不愁沒有投資者。因此，朱雀投資掛牌新三板的主要原因是團(tuán)隊(duì)激勵(lì)，申請新三板掛牌被叫停的負(fù)面影響不大。

艷羨九鼎、中科招商的風(fēng)光，突擊完成股改的德同、君聯(lián)，動(dòng)機(jī)與九鼎、中科招商相同：一是把基金份額持有人變成股東便于投資人退出；二是募集資金把盤子做大。不想風(fēng)云突變，只得望九鼎興嘆了。（來源：虎嗅網(wǎng)）