牛股股本擴張另有玄機 沒有業(yè)績支撐的高送轉還想造出大牛股？！

巴菲特說過，投資就像滾雪球。對于投資者來說，選對方向是滾雪球的前提。資本市場歷經二十余載，總有一些值得總結和學習的地方。其中，長牛股的成長軌跡就是非常值得探討的話題之一，研究長牛股的成長軌跡有利于更好地把握投資方向，更理性地參與投資。

此前，筆者在《初生牛犢今猶在牛股必備“三板斧”》一文中分析了1994年以前上市且目前仍處于上市狀態(tài)的156只個股（其中*ST博元于2016年3月21日被終止上市）的歷史情況。通過對156只個股與大盤的整體比較以及上市以來的股價表現、分紅情況、歷史最高點與最低點出現的時點等分析，我們發(fā)現資本市場最早上市的這批股票中不少個股表現可圈可點。在此基礎上，通過比較股價年復合增長率排名前20與后20的個股在股本、業(yè)績等方面的相關數據，從宏觀面對牛股成長軌跡進行分析，提出了牛股成長必備“三板斧”：股本擴張、業(yè)績優(yōu)良與重組轉型。

本文在《初生牛犢今猶在牛股必備“三板斧”》的基礎上，以股價復合增長率排名前20名和后20名的個股（以下分別簡稱為前20只與后20只個股，本文研究對象中將*ST博元剔除）為研究對象，圍繞“股本擴張”這一主線，解剖了牛股的股本擴張之路。為與前文保持一致性，本文股價仍以個股上市日至2016年1月22日收盤價為統(tǒng)計口徑。

個股成長冰火兩重天

我們在“中上研156指數”的基礎上，根據年復合增長率篩選出排名前20只與后20只個股，分別編制了“研究院前20指數”與“研究院后20指數”，代表年復合增長率前20只個股與后20只個股的整體表現。指數編制原則與研究院156指數一致，即以1994年1月3日為基期，基期指數為833.9（與上證指數相同）。另外，統(tǒng)計時間截至2016年3月2日。

追溯交易日的數據發(fā)現，1996年9月至截止日研究院前20指數始終遙遙領先于大盤；1997年10月27日至截止日，研究院后20指數始終落后于大盤。綜合來看，1996~1997年是前20只個股與后20只個股股價最顯著的分水嶺。自1997年后研究院前20指數與后20指數的成長開始出現明顯不同的路徑，兩者走勢明顯背離。

尤其是2007年至2009年、2014年至2016年，研究院前20指數呈現了跳躍式的增長，與大盤拉開了更大的差距。截至2016年3月2日收盤，研究院前20指數收于23390.70點，研究院后20指數收于548.68點，兩者相差22842.02點。持有后20只個股與前20只個股所獲得的財富差距不言而喻，兩者股價表現演繹了“冰與火”的劇情。這也是本文將考察對象集中在前20只個股與后20只個股身上的原因之一，通過具有代表性的個股，更能看清和捕捉到牛股的軌跡。

牛股股本擴張忙

在《初生牛犢今安在牛股必備“三板斧”》一文中，通過前20名個股和后20名個股的對比，從宏觀面上得出了牛股成長的“第一板斧”：股本擴張。

事實上，通過比較前20只個股與后20只個股股本擴張的次數也能發(fā)現一些蛛絲馬跡。整體來看，前20只個股股本擴張平均次數約14次，后20只個股股本擴張平均次數約6次。

以前20只個股中萬科A為例，股本擴張次數達65次（涉及總股本的變動），位居首位。以上市25年計算，萬科A平均每年總股本變動2次之多。后20只個股中，股本擴張次數最多的愛建集團也只有12次，遠遠不及萬科A。萬科A與愛建集團總股本擴張次數相差懸殊，股價表現更是云泥有別。

相比之下，牛股進行股本擴張的動作較頻繁，折射出個股業(yè)績發(fā)展的良好態(tài)勢及對未來發(fā)展的一種看好。一方面，對于股價高、股票流動性較差的個股，上市公司通過股本擴張可以降低股價，增強公司股票的流動性，吸引更多的投資者參與進來；另一方面，上市公司在內在發(fā)展的驅動下進行合理的股本擴張是成長的一種體現。

“股本高擴張等于股價高增長”是偽命題

牛股具有股本擴張幅度大、頻次高的特點，但是股本擴張幅度大、頻次高的個股并非都是牛股。

以前20名個股數據來看，通過對股價復合增長率與股本擴張幅度進行相關性分析，結果顯示兩者的相關系數為0.691，從統(tǒng)計意義上來看個股股價與股本擴張幅度存在一定的相關性，但并不顯著。

股本擴張是個股成長性的一種體現。以漲幅前20名中的游久游戲、飛樂音響、方正科技、中安消、申華控股、*ST滬科這6只“老八股”來看，這一說法體現得淋漓盡致。這6只老八股上市初至今總股本平均擴張倍數超2萬倍，股價年復合增長率超過20%，均遠遠高于前20只個股相應值。單從這一層面上看，股本擴張幅度大的個股股價表現亮麗。

但股本擴張與股價并非直接的線性關系。位于漲幅后20名之列的國新能源，上市至今股本擴張幅度高達14781.65%，高于*ST滬科、老鳳祥、福耀玻璃、市北高新、國際醫(yī)學、云南白藥、中源協(xié)和、南京新百、匯通能源、國藥一致，但這10只個股位居年復合增長率前20名個股之列（見表1）。

可見，將股本擴張幅度與股價上漲直接關聯并不恰當，通過股本擴張幅度的大小來判斷個股股價的漲幅高低未免有些偏頗。

通過比較前20名個股和后20名個股上市初的總股本大小，發(fā)現排名后20名個股的總股本平均值達28466.89萬股，較前20名個股上市初的總股本平均水平高出十倍以上，與股本擴張幅度所呈現的結果截然相反。

這就更容易理解前20名個股的股本擴張幅度遠遠高于后20名個股股本擴張幅度這一結果，同時也折射出股本規(guī)模小后續(xù)上漲空間大。

牛股股本擴張另有玄機

股本高擴張并不等于股價的高增長，但牛股成長離不開股本的不斷擴張，通過股本擴張變大變強是個股成長的必經之路。

考慮到行業(yè)的影響因素，我們以生物醫(yī)藥業(yè)的云南白藥、神奇制藥為例，剖析個股股價表現的原因。

云南白藥于1993年12月15日上市，上市之初總股本8000萬股，經過多次送轉股及其他方式，現總股本104139.97萬股，上市至今涉及總股本變動達11次，總股本擴張高達近13倍，股價年復合增長率為19.29%。相對云南白藥，神奇制藥股本擴張倍數高出了53倍，股價年復合增長率卻低近18個百分點。為何會產生這樣的反差？

僅用股本擴張幅度的大小不僅回答不了這個問題，反而得出了相反的結論。而通過梳理這兩只個股上市至今的業(yè)績表現，答案一目了然。

云南白藥自1993年上市至2014年，凈利潤基本實現了穩(wěn)步增長的局面，復合增長率達24%。相比較而言，神奇制藥自1992年上市以來，凈利潤波動較大，其中2001年~2003年、2009年凈利潤現虧損。業(yè)績穩(wěn)定且不斷增長為股本擴張?zhí)峁┝藰O大的保障，兩者合力助推股價上漲。

對個股而言，在業(yè)績支撐下進行合理的股本擴張是非常必要的，不僅能夠降低個股股價，增加個股的流動性，同時還強化了填權效應，有利于個股股價的上漲。相反，脫離業(yè)績的股本擴張更多的可能是帶來股價的短期效應，經受不住現實的考驗。

云南白藥與神奇制藥的例子表明,牛股的股本擴張需要在業(yè)績支撐的前提下進行。這并非特例。以房地產業(yè)的萬科A、天地源來看，結果更加明了。

以申萬二級行業(yè)分類來看，萬科A、天地源均為房地產開發(fā)業(yè)。不管是股本擴張幅度，還是凈利潤復合增長率，萬科A的表現都明顯優(yōu)于天地源。

以凈利潤來看，萬科A自1991年上市至2014年歸屬于母公司所有者的凈利潤保持穩(wěn)定增長，凈利潤總額超800億元，年復合增長率達31%，成長性良好。而天地源自1993年上市至2014年底，凈利潤波動相對較大，1999年至2002年凈利潤出現了明顯下滑，每股收益也明顯下降。此外，天地源的凈利潤總額與凈利潤復合增長率均次于萬科A。

由于上市初期部分數據缺失，僅以1997年至2014年的每股收益（基本）來看，萬科A每股收益增長幅度明顯高于天地源。萬科A自1997年至2014年總股本由4.51億股增長到110.38億股，期間總股本增長近24倍，每股收益增長3倍以上，業(yè)績與股本同增長。

而天地源1997年至2014年總股本增長倍數為1.2倍，每股收益增長約2倍，凈利潤增長幅度遠遠低于萬科A。

在行業(yè)一定的條件下，前20只個股與后20只個股的股本擴張之路存在明顯的區(qū)別。前20只個股股本擴張幅度大且業(yè)績優(yōu)良；后20只個股股本擴張幅度相對小，不少個股業(yè)績增長遠遠落后于前20名個股。

當然，前20只個股中也存在一些股本擴張與業(yè)績增長不相符的情況，考察這部分個股股價上漲的邏輯原因，我們發(fā)現它們更多的與資本運作如重組等相關聯。后20名個股中，存在一些股本擴張幅度相對大的個股，如國新能源、神奇制藥、金杯汽車，但結合其業(yè)績來看，股價表現“實至名歸”。

此外，牛股多為行業(yè)龍頭，如云南白藥、萬科A，在各自的行業(yè)領域占據重要的地位。前20名個股中不少都是行業(yè)龍頭或行業(yè)知名度較高的個股，如大眾公用、老鳳祥等。

（來源：中國上市公司研究院助理研究員陳靜）