上市公司為何執(zhí)著于再融資？ 定增藏機會

市場低迷并沒有影響再融資熱情，無論是數(shù)易方案，還是另起爐灶，上市公司終究都要把再融資進行到底。

上證報資訊統(tǒng)計數(shù)據(jù)顯示，年初至今，滬深共有63家上市公司對定增方案進行調(diào)整，變更發(fā)行價格或數(shù)量之后繼續(xù)推進再融資方案。與此同時，還有約10家已經(jīng)終止定增的公司，旋即啟動新的定增方案，不改再融資的初衷。

在業(yè)內(nèi)人士看來，從去年7月股市大幅波動開始，整個市場的估值中樞都呈現(xiàn)下行態(tài)勢，采用“定價”方式的上市公司很容易受此影響，難免出現(xiàn)定增價格與現(xiàn)價倒掛的局面，使得上市公司不得不一再調(diào)整、終止、啟動方案，盡一切可能完成看似規(guī)模并不大的再融資。

盡管單個現(xiàn)象令人有些難以理解，但如果把“再融資不停歇”的現(xiàn)象放在更加宏大的背景下來看，不難發(fā)現(xiàn)其中簡單而明了的邏輯。目前，整個經(jīng)濟體都處在供給側(cè)改革、產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)調(diào)整的關(guān)鍵時期，每個經(jīng)濟個體都在謀求先進而又健康的發(fā)展方式，而無論是涉足新領(lǐng)域，還是技術(shù)工藝革新，都離不開資金的注入，也只有資金的注入才使得整個轉(zhuǎn)型過程更加快速、有效。

正因如此，上市公司對于再融資才會執(zhí)著而堅定。

調(diào)整再調(diào)整

“幾乎二級市場的每一次下跌，都會拖累定增市場的節(jié)奏。在現(xiàn)行規(guī)則下，價格倒掛的公司只得調(diào)整方案，重新設定價格?！睖夏乘侥既耸勘硎?。

回溯2015年7月至今的市場表現(xiàn)，在諸多因素的作用下，市場呈現(xiàn)出了“臺階式”下跌的走勢，“橫盤—下跌—橫盤”使得上市公司也難以把握市場底部，不得不一再修改不斷倒掛的定增方案。

以中衡設計為例，公司曾于2015年9月發(fā)布定增預案，擬以不低于60.23元的價格發(fā)行不超過1000萬股，募資不超過5.98億元用于收購卓創(chuàng)設計100%股權(quán)。

就是這樣并不復雜的方案，卻在不斷下跌的市場環(huán)境中接二連三地修改。2015年9月22日復牌之后，中衡設計就先遭遇了一輪補跌。為了應對該局面，中衡設計便對定增預案進行初次調(diào)整，發(fā)行底價變?yōu)?6.40元每股。

即便發(fā)行價減去4成，但這依然不是上市公司最后的底線。2月17日，中衡設計發(fā)布《2015年度非公開發(fā)行A股股票預案（第三次修訂稿）》。其中，發(fā)行股份價格又更改為“不低于28.75元”。

與中衡設計的遭遇類似的還有仁和藥業(yè)。在短短半年時間內(nèi)，公司將定增價格從12.52元每股先調(diào)整至8.37元每股，后來又調(diào)至6.62元每股。

事實上，中衡設計、仁和藥業(yè)絕非個例，有多達25家上市公司在過去的半年中兩次調(diào)整定增方案，其中出現(xiàn)最多的情況就是“下調(diào)定增價格”。

不僅如此，在監(jiān)管層的號召下，一些公司已經(jīng)將定增定價轉(zhuǎn)為“競價模式”，不再預先設定定增定價，以“隨行就市”的心態(tài)迎接定增。

2月2日，佳訊飛鴻“以新代舊”拋出的擬募資6.76億元的定增預案，其定價基準日為發(fā)行期首日，即在取得證監(jiān)會批文后，公司將根據(jù)市場情況擇機確定發(fā)行期，并以此為基準確定定增發(fā)行價。對于如此安排的原因，佳訊飛鴻稱，這是為響應證監(jiān)會“支持將發(fā)行期首日作為定價基準日”的指導意見。

終止再開啟

與對定增不死心的公司相比，不少上市公司面對發(fā)行價與股價倒掛的情況，不得不選擇將再融資計劃終結(jié)。可終止余音未落，這些公司便火速開啟新一輪再融資方案。

統(tǒng)計數(shù)據(jù)顯示，年初至今不足三個月時間，已有21家上市公司終止了定增方案，而其原因大多是“證券市場發(fā)生了較大變化”。

而就在上述21家上市公司中，永安林業(yè)、合力泰、旋極信息、慈文傳媒、廣匯汽車、佳訊飛鴻、臺城制藥、南華生物、銀之杰等約10家公司卻火速開啟了新一輪定增，繼續(xù)募集資金。

臺城制藥2月29日公告稱，公司決定終止2015年非公開發(fā)行股票方案，并向證監(jiān)會申請撤回該次非公開發(fā)行申請文件。

根據(jù)原方案，公司擬發(fā)行不超過2000萬股，募集資金總額不超過7.634億元，用于補充流動資金。

而就在當天，公司又拿出了2016年度定增方案，非公開發(fā)行股票不超過5000萬股，擬募集資金總額不超過7.44億元，募集資金將用于公司品牌建設項目等多個項目。

不難看出，臺城制藥的“定增終止”是“以新代舊”，增加發(fā)行股份數(shù)量，以保證募集資金基本不變，同時也將定增價格的定價模式改為了詢價模式。

梳理上述公司公告，不難發(fā)現(xiàn)它們的情況大抵一樣。例如，合力泰就是在兩度下調(diào)定增方案后，無奈將方案終止，并在同一天拿出了一份新的定增方案。對比其新舊兩份方案，定增募資總額和募資投向均一致。

事實上，有些公司在終止定增后，為了盡快完成融資，選擇了更為快捷的道路。例如，宜安科技1月20日宣布終止定增方案，放棄了約9億元的募資規(guī)模。

一個多月后，宜安科技便宣布非公開發(fā)行不超過3億元的債券，扣除發(fā)行費用后的凈額擬用于償還金融機構(gòu)借款及補充公司營運資金。

彈藥待補充

據(jù)記者不完全統(tǒng)計，調(diào)整定增方案或終止后重啟定增的公司中，有超過一半的公司資產(chǎn)負債率超過50%，其中，不少公司的資產(chǎn)負債率超過80%。

面對遠不及去年上半年的市場環(huán)境，上市公司為何還要不遺余力地推動再融資，甚至不惜一再調(diào)整方案？

滬上某券商投行人士分析稱，這與上市公司的現(xiàn)狀和發(fā)展前景有著密切關(guān)系，即公司在當下需要補充資金，以保證公司正常運作以及產(chǎn)業(yè)升級。

例如“以新代舊”的南華生物，截至2015年三季度末，公司的資產(chǎn)負債率為103.17%，財務風險較高，資金壓力頗大。

公司顯然了解這一情況，在最新的定增方案中，南華生物坦言，補充流動資金及償還債務后，公司歷史積累的債務有望結(jié)清，資產(chǎn)負債率將顯著降低，償債能力得到提高。

上述投行人士表示，資產(chǎn)負債率高低因行業(yè)而有所差別，盡管對公司經(jīng)營影響不大，但過高的負債水平會使得公司財務成本增加，進而影響業(yè)績表現(xiàn)。

值得注意的是，有些資產(chǎn)負債率不高的上市公司也對再融資頗為渴求。例如，佳訊飛鴻最新的資產(chǎn)負債率僅為44.5%，而公司仍對定增方案進行了多次修改推進。

翻閱其最新定增方案，公司擬布局的項目為基于LTE的寬帶無線指揮調(diào)度系統(tǒng)，根據(jù)公告描述，該項目的實施將完善公司在寬帶無線調(diào)度通信領(lǐng)域的戰(zhàn)略布局，拓寬向綜合業(yè)務服務商發(fā)展的路徑。記者注意到，資產(chǎn)負債率較低的公司大多融資規(guī)模都不大，而募資用途也基本上是公司新業(yè)務的開拓，而非大規(guī)模的并購重組。

上述投行人士分析，技術(shù)變革日新月異，不少上市公司盡管是行業(yè)龍頭，但仍有不小的競爭壓力，盡管定增不像去年上半年那么容易，但對新項目的推出仍有不小的作用。

定增藏機會

有市場人士表示，在定價規(guī)則漸趨市場化的情況下，想賺取短期套利收益并不容易，還不如換個思路，站在大股東的角度看待定增機會。

一方面是定增價格頻現(xiàn)倒掛，另一方面則是上市公司再融資需求旺盛，如何利用其中變化找尋投資機會也被不少投資者所關(guān)注。

一般而言，價格倒掛、超跌嚴重及大股東介入是判斷該定增含金量的主要參考因素。畢竟，大股東參與定增體現(xiàn)了其對上市公司目前估值的認可，如果僅是短期超跌導致價格倒掛，其往往愿意等待價格的回升。

對此，上述滬上某私募人士認為，定增價格與現(xiàn)價倒掛確實存在著套利機會，但考慮現(xiàn)行規(guī)則下調(diào)整定增方案并不困難，單純以倒掛價差選擇標的有著較多的不確定性。

的確，年初至今大量的定增調(diào)整、終止方案，已經(jīng)使得原本明顯的“倒掛價差”縮小，不再成為相關(guān)個股的價格基準。

在該私募人士看來，定增在某種程度上反映了公司對再融資的態(tài)度，而這種期待有多強烈，往往還是需要看公司的資產(chǎn)負債水平以及其在行業(yè)中的競爭格局。

其進一步解釋稱，如果公司資產(chǎn)負債率較高，且需要資金在行業(yè)競爭中占得先機，那么，其推動定增等再融資的可能性就會大得多。

而如果恰好其控股股東持股比例不高，也無實力參與大規(guī)模認購，不排除公司會釋放利好消息推動股價，以保障原有定增方案順利實施。

對于定增價格倒掛的套利，有市場人士則表示，在定價規(guī)則漸趨市場化的情況下，想賺取短期套利收益并不容易，還不如換個思路，站在大股東的角度看待定增機會。

其指出，對于大股東來說，以現(xiàn)金參與定增都有著不短的鎖定期，既然其真金白銀參與認購，自然是對公司未來發(fā)展持樂觀態(tài)度，那么，短期股價的高低與其關(guān)系也并不大。

既然如此，只要定增方案通過監(jiān)管層審批，其進入執(zhí)行階段就已是大概率事件，如果屆時定增價格繼續(xù)倒掛，就可以以長線價值投資的心態(tài)適當參與，賺取公司發(fā)展的紅利。

（來源：上海證券報 邵好）