人民幣貶值預(yù)期逆轉(zhuǎn)的原因解析

新年第一個(gè)交易日，在岸人民幣大幅升值，收復(fù)全年跌幅，兩岸匯差出現(xiàn)倒掛，我們維持人民幣迎來“逆襲”窗口期的判斷。

匯市“開門紅”。

新年第一個(gè)交易日，央行大幅調(diào)升美元兌人民幣中間價(jià)（較前收盤價(jià)下調(diào)577bp，較前中間價(jià)下調(diào)196bp），在岸匯率高開在6.53，一舉收復(fù)年初以來跌幅。

今日央行中間價(jià)的調(diào)整基本可以用春節(jié)假日期間“一籃子”貨幣的波動(dòng)來解釋（主要是美元的下跌），CFETS人民幣指數(shù)基本穩(wěn)定，甚至略有貶值，因此盡管央行中間價(jià)調(diào)整幅度創(chuàng)“811匯改”來新高，但其實(shí)“主動(dòng)升值”意味不強(qiáng)，這使得離岸匯率在中間價(jià)公布后一度出現(xiàn)貶值。

到中午12:00左右，在岸匯率高開高走，又出現(xiàn)一波升值，帶動(dòng)離岸匯率也由貶轉(zhuǎn)升，兩岸匯率均回落至6.50關(guān)口以下，匯差一度倒掛。匯市開年走勢與我們周報(bào)的判斷較為一致（詳見匯率周報(bào)“匯率迎來‘逆襲’窗口期_20160214”）。

大漲的動(dòng)力從何而來？

首先是對春節(jié)期間美元大跌的“補(bǔ)漲”，這基本可以用來解釋今日的“高開”；但是午間的“高走”可能蘊(yùn)含著更深層次的意味，即我們在專題報(bào)告“人民幣逆襲升值，境內(nèi)股債將受益—關(guān)于人民幣匯率走勢思考_20160215”中提出的：“影響人民幣匯率的因素可能發(fā)生了重大變化，未來人民幣匯率的走勢需要進(jìn)行重新評估”。人民幣貶值預(yù)期可能出現(xiàn)了階段性的逆轉(zhuǎn)。

貶值預(yù)期逆轉(zhuǎn)的六個(gè)邏輯。

①從外部看，美聯(lián)儲3月加息預(yù)期基本落空，美元指數(shù)暫時(shí)難有起色，外部壓力繼續(xù)減緩。

②從內(nèi)部看，2月購匯需求為年內(nèi)低點(diǎn)，來自企業(yè)部門的換匯壓力減小。

③1月外儲下滑低于預(yù)期使外儲失控?fù)?dān)憂打消，2月外儲還可能有“驚喜”（階段性回升）。

④春節(jié)期間海外市場動(dòng)蕩，部分“投機(jī)性”換匯需求可能要重新評估中國與其他經(jīng)濟(jì)體的“相對風(fēng)險(xiǎn)”，“跟風(fēng)”性質(zhì)的換匯需求則可能暫時(shí)冷靜下來。

⑤1月貿(mào)易順差繼續(xù)擴(kuò)大，人民幣基本面仍在改善。

⑥央行行長發(fā)聲，從官方表態(tài)看，大幅貶值或者持續(xù)貶值不在容忍度范圍內(nèi)，進(jìn)一步提振人民幣信心。我們維持周報(bào)觀點(diǎn)的判斷，人民幣“逆襲窗口期可能延續(xù)，不排除觸及6.40一線的可能。

匯率穩(wěn)，債市興。

年初以來，人民幣匯率成為了全球資本市場頗為關(guān)注的“風(fēng)險(xiǎn)因子”，盡管我們認(rèn)為從微觀層面看，匯率到利率的傳導(dǎo)渠道并不通暢，但匯率問題仍是投資者揮之不去的“心結(jié)”。

匯率企穩(wěn)將使（或者投資者認(rèn)為）境內(nèi)人民幣資產(chǎn)承受的流動(dòng)性壓力大幅減輕，債市收益率有望重歸下行通道，與國際市場利率大幅下行的趨勢“接軌”。