鐘偉：房地產(chǎn)不是制造業(yè) 樓市泡沫應(yīng)該不會(huì)破裂

如何樓市去庫存是否成功？這很難定義，我們覺得，庫存等于2年的在建加上3個(gè)月的待售大致可以說是合理。而每個(gè)月可能的去化大約為1.2億平米，如果庫存降至33億平米大約可說樓市已正?；?。按每年銷售14億平米，每年新開工不高于10億平米推算，中國樓市去庫存進(jìn)程大約需要維持4年，到2019年前后基本回到正常庫存。

達(dá)成去化的機(jī)會(huì)有多大？取決于市場也取決于政策。地產(chǎn)調(diào)控的政策后手我們稍后再論，在此我們觀察關(guān)鍵的市場因素。

一是中國城市化率仍只有55%，人口遷徙仍將延續(xù)，這和日本在20世紀(jì)70年代中后期城市化率已高達(dá)80%的差異性很大。城市移民和農(nóng)民市場化的大約2億待城市化人口，其潛力仍將持續(xù)釋放至少8-10年。

二是城市化率本身的提高會(huì)帶來地產(chǎn)更新改造需求，以3-3.5億戶城市家庭，即便以年更新率2.5%估算，這塊需求可達(dá)每年約800萬套住宅需求。

三是中國大中城市中，建成年代早于1998年的市中心老舊房屋，往往是政府或國企的房改房，至少有約50億平米，通過行政力量進(jìn)行老舊房屋拆改的可能性也依然存在?？雌饋?，如果中國經(jīng)濟(jì)和居民收入沒有顯著惡化的話，中國樓市維持微增的去化速率，并在未來四年達(dá)成去庫存的市場力量仍然很有可能。

5、地產(chǎn)調(diào)控政策后手？

從煤炭鋼鐵艱難的去產(chǎn)能進(jìn)程，以及有限的政策后手，人們聯(lián)想到了中國房地產(chǎn)。其實(shí)地產(chǎn)和實(shí)業(yè)的差別還是很大。

一是地產(chǎn)無所謂產(chǎn)能問題，只有庫存問題，庫存問題是建筑商的事情；

二是地產(chǎn)商的資產(chǎn)無所謂專用性的問題，廠房機(jī)器設(shè)備因其高度的專用性和技術(shù)折舊，使其處置非常棘手，而房屋大致沒有這種特性。

三是開發(fā)商的國企占比相對較低，開發(fā)商總體上僅僅是個(gè)總包商，從業(yè)人員不多且流動(dòng)性巨大。地產(chǎn)危機(jī)的沖擊主要還是金融財(cái)政問題，而不是產(chǎn)能或從業(yè)問題。

和實(shí)體經(jīng)濟(jì)相比，地產(chǎn)的政策調(diào)控后手還算相對寬裕。目前已采取的手段包括了十三五期間不再有保房建設(shè)套數(shù)的硬指標(biāo)，放松限購限貸款，降低商貸和公積金門檻等。我們不難觀察到可能采取的政策后手。

一是組建國家住房銀行，可將全國各地的公積金中心整合起來，模仿房地美，房利美模式，為普通住宅和保障房銷售提供政府擔(dān)保和優(yōu)惠貸款。

二是對商業(yè)貸款的利息負(fù)擔(dān)，部分抵扣個(gè)稅；或者調(diào)降低契稅，存量房交易稅費(fèi)等。

三是保障房部分?jǐn)U大貨幣化補(bǔ)償安置，其中可用“房票”模式減輕地方政府貨幣補(bǔ)償壓力，同時(shí)增加實(shí)際拆遷安置的住房需求。所謂“房票”是地方政府發(fā)放的，僅可供拆遷戶購買房屋所用的現(xiàn)金替代券?？紤]到2015年全國貨幣補(bǔ)償安置達(dá)150萬戶，因此“房票”舉措，可以和現(xiàn)有拆遷安置，和未來農(nóng)民市民化進(jìn)程結(jié)合使用。

四是按揭貸款證券化等金融手段，以及將以房養(yǎng)老和異地養(yǎng)老結(jié)合，鼓勵(lì)一二線城市的老齡人口回流故鄉(xiāng)養(yǎng)老等等。由于1998年以來中國房地產(chǎn)調(diào)控以非市場化的瞎折騰為主，以至于幸運(yùn)地為今后政策調(diào)控留下了不少后手。

6、房企的財(cái)務(wù)表現(xiàn)？

2016年開始，中國宏觀經(jīng)濟(jì)變得難以琢磨。要評估實(shí)體經(jīng)濟(jì)的財(cái)務(wù)狀況改善還是惡化，變得困難。但是地產(chǎn)行業(yè)比較單純和容易估計(jì)一些。中國房地產(chǎn)在鼎盛期的銷售利潤率超過20%，目前大約在10%，但這是開發(fā)商努力做大成本，并往往帶有高杠桿之后的利潤率，開是發(fā)商資本金收益率應(yīng)該比毛利率高得多，同時(shí)相比制造業(yè)可憐的略高于5%的凈利潤率，房地產(chǎn)仍然是個(gè)幸福行業(yè)。

我們可以從下列主要因素觀察開發(fā)商的財(cái)務(wù)表現(xiàn)。

一是財(cái)務(wù)成本的節(jié)約。以前文假定開發(fā)商供給側(cè)資金總額25萬億，其中開發(fā)商自有1/3計(jì)，利率每下行1個(gè)百分點(diǎn)，可每年為開發(fā)商節(jié)約約2000億元利息支出；

二是銷售毛利的提升。2015年商品房銷售價(jià)格的溫和上升，以及開發(fā)建筑成本，稅費(fèi)的平穩(wěn)，給開發(fā)商帶來了額外毛利。以全國商品房年銷售額7.5-8萬億元，銷售價(jià)格年均微升2%估計(jì)，每年多增銷售毛利1600億元。

三是銷售節(jié)奏提速的同時(shí)，開發(fā)商將繼續(xù)對土地購置和新開工保持謹(jǐn)慎，這將大幅改善開發(fā)企業(yè)的現(xiàn)金流狀況。如果2015年房地產(chǎn)銷售利潤總額在約8000-9000億，則財(cái)務(wù)成本的節(jié)約，現(xiàn)金流的改善和銷售利潤和節(jié)奏的提升，可能使開發(fā)商至少在未來3年呈現(xiàn)利潤總額穩(wěn)中有升，利潤率可能更快提升的幸運(yùn)兒狀態(tài)。其中，目前商品房售價(jià)超過萬元/平米，年均遷徙流入人口超過百萬的大約10個(gè)城市的地產(chǎn)更好一些。

我們無意否定中國樓市無論從面積還是從金額看，都很可能已是人類有史以來最大的泡沫，但是和凄風(fēng)苦雨的實(shí)體經(jīng)濟(jì)相比，中國很可能仍具備樓市有軟著陸的幸運(yùn)條件，關(guān)鍵在于未來五年的市場和政策。(來源：中國金融四十人論壇，作者：鐘偉，中國金融四十人論壇成員、北京師范大學(xué)金融研究中心主任)