東方證券王劍：半個月信貸投放達1.7萬億！中國央行很生氣

1、央媽很生氣

看得出來，這次央媽有點生氣。

昨天，一篇會議紀要流出。里面央行領(lǐng)導(dǎo)談到：

（1）銀行對流動性預(yù)期偏樂觀，準備不足；

（2）補充流動性的工具多，不輕易降準；

（3）1月份信貸放太多了，回去好好反思下；

我們暫時無法核實該會議紀要的真實性，但其中部分信息有必要加以解讀。

2、兩個流動性

首先，我們平時常談的流動性，其實涉及兩種流動性。

一是，銀行間市場的流動性。銀行間市場的交易資金，是銀行的自有資金，是銀行的資產(chǎn)端。這些資金平時是存放央行的，是基礎(chǔ)貨幣的主體（基礎(chǔ)貨幣的另 一部分是M0，占比較?。?。存放央行資金中，一大部分是法定存款準備金（以存款為基數(shù)，乘以法定存款準備金來確定），平時不能動用。超過法定的部分，是超 額備付金，這是平時在銀行間市場的主要交易資金。這部分超額備付金的多寡，一定程度上決定了銀行間流動性的松緊。

二是，實體經(jīng)濟的流動性。居民和企業(yè)持有的資金多寡，以及他們從銀行處獲取貸款的難易程度，決定了實體經(jīng)濟的流動性。居民和企業(yè)持有的資金，除部分手持現(xiàn)金（M0）外，主體是存放銀行的存款（即M2-M0部分）。這些存款是銀行的負債端。

所以，這里是兩個流動性，且分別處于銀行的資產(chǎn)端、負債端。

資產(chǎn)端，超額備付金的多寡，決定了銀行間流動性的松緊；負債端，存款的多寡決定了實體經(jīng)濟流動性。

兩個流動性間會有傳導(dǎo)關(guān)系。如果央媽降準，那么超額備付金多起來，銀行間流動性寬松了，銀行就把這部分錢拿去放款（指廣義信貸，包括信貸、購債、非標等），那么實體的流動性也寬松了。

此時，全銀行業(yè)的超額備付金是不變的。比如，A銀行向甲企業(yè)放款100萬元，A銀行的資產(chǎn)負債表上，是超額備付金減少100萬元，貸款增加100萬 元。甲企業(yè)把這筆錢存在B銀行，那么B銀行的資產(chǎn)負債表上，是存款增加100萬元，超額備付金增加100萬元。全銀行業(yè)的超額備付金不變，只是發(fā)生銀行間 的轉(zhuǎn)移。

但放款后，B銀行的存款多了100萬元，那么B銀行要繳納相應(yīng)的法定存款準備金，比如15萬元（假設(shè)B銀行的法定存準率15%），這筆錢從收到的 100萬超額備付金里出。那么，就全銀行業(yè)來看，法定存款準備金增加了15萬元，超額備付金減少了15萬元。兩者合計值是基礎(chǔ)貨幣，這個值不變。相當于， 通過放款行為，增加了存款，一部分超額備付金被納入了法定存款準備金，被“凍結(jié)”了起來。

也就是說，放款行為，是消耗了銀行間市場的流動性，增加了實體的流動性。

央行的職責，是維持銀行間市場適度流動性，以保持銀行向?qū)嶓w放款的能力。適度的意思，就是過松過緊都不行，過緊會影響銀行放款，企業(yè)貸不到錢，實體經(jīng)濟受傷；過松的話，銀行就會向企業(yè)亂放錢，也不行。

或許，1月上半月1.7萬億元的信貸投放（去年1月為1.45萬億元），過度消耗了銀行間市場的流動性，能夠解釋銀行間市場近期的波動。而在知道這一數(shù)字前，我們很難猜出為何銀行間市場會在年初呈現(xiàn)流動性緊張，回購利率一度上升。

3、貸款去哪了？

央媽覺得這1.7萬億元放多了，因為現(xiàn)在經(jīng)濟情況并不好，正常的信貸需求是很弱的。那么我們就很有興趣去了解這么多錢到底放哪去了。

首先，把信貸劃分為對公與個人。

個人貸款方面，1月份往往是按揭貸款密集投放的時間。2015年末尾，房子成交量有所放大，顯示出因房價上漲導(dǎo)致了不少的購房行為。這時買的房子，集中在1月投放按揭，倒是順理成章的。所以，個人貸款方面，似乎一切正常。

對公貸款方面，就有些說不清了。由于披露信息不夠，我們只能做些猜測（純屬猜測，如有猜中，純屬見鬼）：

（1）今年供給側(cè)改革要加快，大家開始擔心后面國家會有政策指示銀行收縮某些行業(yè)的信貸，因此有些企業(yè)會在政策出來前趕緊落實貸款，以便將來過冬（這種事情需要更科學(xué)的政策預(yù)期管理）；

（2）農(nóng)行爆了票據(jù)大案，票據(jù)市場雞飛狗跳，票據(jù)貼現(xiàn)利率攀升。某些銀行可能會在風(fēng)險可控的情況下，抓住高利率的時機，貼進票據(jù)，賺取一筆；

（3）年初搶發(fā)貸款是正?，F(xiàn)象，但可能今年更甚。今年銀行盈利形勢不好（我們年度策略中預(yù)計全行業(yè)盈利是下滑的），行長們壓力巨大，更加會搶早放款，以便在年內(nèi)多收利息，提升業(yè)績。

顯然，問題企業(yè)為了過冬而搶申貸款、行長們?yōu)榱藰I(yè)績而搶發(fā)貸款，這些貸款質(zhì)量是很難得到保障的。搶發(fā)貸款行為超出預(yù)期，還導(dǎo)致了銀行間市場流動性緊張，不利于金融市場穩(wěn)定。所以，央媽必須舉起板子，遏制這種局面。

4、后果很嚴重

央媽想解決銀行間流動性緊張的辦法很多，比如大家最先想到的是降準?；A(chǔ)貨幣不變的情況下，降準后，法定存款準備金少了，解凍的資金成為超額備付金（基礎(chǔ)貨幣不變），從而帶來寬松。

另外一種方法是動用各種流動性工具，SLO、SLF、逆回購等。這些工具的原理和降準不同，是銀行向央媽“借”基礎(chǔ)貨幣，帶來超額備付金。如此，法定存款準備金不變，超額備付金增加（整個基礎(chǔ)貨幣增加），也能帶來寬松。

關(guān)鍵的區(qū)別是，銀行向央媽的這種“借款”是要付利息的（降準對銀行來說則是純收益），因此可以說帶有一點懲罰性質(zhì)。

所以，既然這些熊孩子因為過度放貸而導(dǎo)致銀行間流動性緊張，如果降準就解決了問題，那么無疑是一種縱容。作為一位負責任的央媽，她當然要動用懲罰性的流動性工具，以便在緩解流動性的同時，又能起到教育熊孩子的作用。

但這些流動性工具的期限更短，3個月或6個月，到期后可能會根據(jù)實際情況決定續(xù)做或不續(xù)做，不如降準那樣一勞永逸。這會讓央媽更辛苦（術(shù)語是抬高了貨幣政策成本），這沒辦法，誰讓你是熊孩子的媽呢？

而且，央媽的板子會非常精準。2015年末，央媽已經(jīng)推出了MPA（宏觀審慎框架）。其中有項內(nèi)容是：如果銀行投放的廣義信貸增速超過M2目標太 多，會影響銀行的MPA評級。如果評級下降，央行會有些懲罰措施，有可能是提升短期流動性工具的利率。這樣，央媽通過MPA評分把熊孩子選了出來，然后針 對性地打板子，非常精確。

所以，熊孩子們?nèi)绻€繼續(xù)野下去，央媽的板子是要出手了，打的就是你。