海通證券荀玉根：A股短期反彈開啟 成長股邏輯已變

海通證券首席策略分析師荀玉根：

上證綜指再次破位下跌，跌破2700點，周五市場強勁反彈。急跌后短期反彈已出現(xiàn)，類似2015年9-11月的趨勢仍需時間和其他因素確認，當下優(yōu)化結(jié)構(gòu)更重要。

核心結(jié)論：

①靜態(tài)看當前位置類同2014年2000點。急跌后短期反彈已出現(xiàn)，類似2015年9-11月的趨勢仍需時間，等3月美聯(lián)儲會議、國內(nèi)去產(chǎn)能與增長平衡。

②半年經(jīng)歷3次股災及藍色光標（300058）并購案例，投資者思維模式已變，成長股邏輯將從講故事回歸基本面。

③筑底反彈中，絕對收益者可等待更穩(wěn)妥時機，相對收益者堅守高倉位，未來需要更注重有業(yè)績的成長股，反彈中優(yōu)化結(jié)構(gòu)。

以下為報告全文：

上證綜指再次破位下跌，跌破2700點，周五市場強勁反彈。這是曇花一現(xiàn)還是轉(zhuǎn)機出現(xiàn)？在周四《A股見底了嗎？》中我們提出，靜態(tài)對比，當前2700點類同于2014年2000點。

急跌后短期反彈已出現(xiàn)，類似2015年9-11月的趨勢仍需時間和其他因素確認，當下優(yōu)化結(jié)構(gòu)更重要。

1.短期反彈開啟，中期趨勢還需時間

靜態(tài)看，當前位置類同2014年2000點。我們在點評《A股見底了嗎？》中提出，靜態(tài)來看，當前位置類同2014年2000點。

首先，從估值水平看，2014年到現(xiàn)在僅由利率水平下降帶來的估值提升也應在40%左右。

其次，從企業(yè)盈利看，我們將2015年前三季凈利潤進行TTM年化，然后再與2013年全年凈利潤進行對比，可以發(fā)現(xiàn)，主板、中小板和創(chuàng)業(yè)板期間凈利潤增速分別為6.6%、45.2%和47.7%。

雖然對于上證綜指而言，盈利增長對指數(shù)的貢獻微乎其微，但對于中小板和創(chuàng)業(yè)板，盈利仍然對指數(shù)漲幅提供了一定的正向支撐。

因此，上證綜指因利率下降將帶來30-40%的估值提升，以2000點為基準的話，對應合理底部也應在2700點左右。

而創(chuàng)業(yè)板受益于利率下降和凈利潤增長的雙重貢獻，底部將至少抬升70%，以2014年中1200點為自然底的話，當下合理的底部大概在2000點左右。

外圍寬松帶動短期反彈，中期仍需等待趨勢確認。

回顧2014年的市場環(huán)境，年初市場躁動后，2月下旬開始投資者開始擔憂地產(chǎn)鏈惡化、信用違約、人民幣貶值等風險爆發(fā)，反彈行情終結(jié)。

不過從2014年4月開始，政府“托底”政策不斷，“微刺激”的政策效果也在二季度開始顯現(xiàn)，市場擔憂的硬著陸的情緒緩解使得市場最終穩(wěn)定在2000點左右。

回到當下，市場似乎又再次遇到了內(nèi)憂外患的困局。未來市場能否夯實底部，關鍵仍在于匯率能不能穩(wěn)得住、經(jīng)濟能不能穩(wěn)得住，而這兩個因素都需要持續(xù)觀察和確認。

上周海外主要經(jīng)濟體再次釋放寬松信號，1月27日歐洲央行行長德拉吉表示未來有望擴大寬松政策，隨后1月29日日本央行決定繼續(xù)加大貨幣寬松力度，首次針對金融機構(gòu)存向央行的存款推行“負利率”政策。

美國由于12月CPI意外下滑，3月份加息概率也在進一步下降，上周五美股大漲，道瓊斯指數(shù)、標普500、納斯達克指數(shù)分別漲幅2.47%、2.48%、2.38%。

2.優(yōu)化結(jié)構(gòu)，注重業(yè)績

成長股的投資邏輯將回歸基本面。

從2012年以來，創(chuàng)業(yè)板、中小板持續(xù)走強，市場風格持續(xù)偏成長。

從創(chuàng)業(yè)板指數(shù)與創(chuàng)業(yè)板凈利潤增速的相關情況來看，在2012至2013年的前三季度，創(chuàng)業(yè)板指數(shù)的表現(xiàn)與盈利增速的的相關性較大，基本同步變化。

但從2013年四季度以來，創(chuàng)業(yè)板指數(shù)的漲跌幅與板塊盈利明顯脫鉤。

出現(xiàn)這種變化的原因，一部分在于2013年的“錢荒”和流動性緊張導致市場調(diào)整；另一方面，隨著2014年《國務院關于進一步優(yōu)化企業(yè)兼并重組市場環(huán)境的意見》的政策出臺，證監(jiān)會鼓勵并購重組，并且市場步入牛市之后投資者情緒高漲，成長股的表現(xiàn)更多是依靠外延式增長驅(qū)動。

這一現(xiàn)象愈演愈烈，在2015年上半年達到頂峰。

從2015年6月份以來，市場已經(jīng)經(jīng)歷了3次股災，投資者逐漸從牛市心態(tài)向熊市思維轉(zhuǎn)變。并且由于一直依靠外延式增長的藍色光標2015年業(yè)績不達預期，引發(fā)投資者開始質(zhì)疑成長股外延式增長的投資邏輯，未來的投資選擇需要更多關注基本面，精選真正有盈利增長的成長股。

業(yè)績預告顯示創(chuàng)業(yè)板利潤增速持續(xù)較好。

從業(yè)績預告披露情況來看，截止1月29日已經(jīng)有1793家上市公司披露2015年業(yè)績預告，占A股整體上市公司數(shù)量的64%，而中小板、創(chuàng)業(yè)板業(yè)績已經(jīng)基本全部披露了業(yè)績預告。

從披露的業(yè)績預告增速來看，2015年整體業(yè)績增速進一步下行，A股整體凈利潤從三季度-0.1%進一步下降至-10%。

中小板業(yè)績增速2015年以來逐漸放緩，2015年業(yè)績預告顯示增速為13%，較3季度的15.5%的凈利潤增速進一步放緩。

而創(chuàng)業(yè)板利潤增速仍然較好，2015年業(yè)績預告凈利潤增速為30%，較三季度25%進一步上升。

從行業(yè)表現(xiàn)來看，農(nóng)林牧漁、輕工制造、食品飲料、通信、傳媒、醫(yī)藥生物、電子、汽車、計算機、非銀等行業(yè)業(yè)績表現(xiàn)較好，凈利潤增速持續(xù)提高。但傳統(tǒng)行業(yè)如鋼鐵、煤炭等行業(yè)的虧損額仍在擴大。

3.應對策略：反彈中調(diào)結(jié)構(gòu)

相對收益者堅守高倉位，絕對收益者可等待。

靜態(tài)來看，當前位置類同2014年2000點。上證綜指因利率下降將帶來30-40%的估值提升，以2000點為基準的話，對應合理底部也應在2700點左右。

動態(tài)看，市場底部成立還需確認兩件事，未來市場能否夯實底部，關鍵仍在于匯率、經(jīng)濟能不能穩(wěn)得住，而這兩個因素都需要持續(xù)觀察和確認。

上周歐洲再次釋放貨幣寬松信號、日本開啟“負利率”，美聯(lián)儲3月加息概率下降，外圍環(huán)境利好有利于穩(wěn)定短期市場情緒。

中長期趨勢需要到3月份才能看得清方向，主要的影響因素在于美聯(lián)儲是否會加息、以及注冊制推進、兩會后去產(chǎn)能進度與穩(wěn)增長等方面的情況屆時將會更加明朗。

短期反彈已開始，中期趨勢還需時間和一些因素確認，現(xiàn)在看概率加大，結(jié)構(gòu)上注重業(yè)績。

我們統(tǒng)計的162只非指數(shù)股票型基金中，有135只基金凈值跌幅在20%-33%之間，整體偏股型基金凈值跌幅中值為-24%。

偏股型基金的業(yè)績差異較小，說明當前對于相對收益投資者而言，保持高倉位、調(diào)結(jié)構(gòu)更重要。而對于追求絕對收益的投資者而言，右側(cè)機會仍需等待。

反彈中優(yōu)化結(jié)構(gòu)，備戰(zhàn)未來。

對于當前市場，無論從年度跌幅還是月度跌幅，均已是歷史次高，短期急跌后無需太過悲觀，市場更多是需要時間去磨。

2015年8月底上證見底到9月底市場開始上漲，也磨底一個月時間，從換手率看，當前已經(jīng)回到當時低點，成交量的萎縮幅度還不夠，目前風險偏好也已經(jīng)降到2015年8月份的水平。

3月國內(nèi)外情況將更明朗，如美聯(lián)儲不加息，國內(nèi)貨幣政策空間打開，平衡好穩(wěn)增長和去產(chǎn)能，催化劑就逐漸出現(xiàn)。

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磨底過程中，市場的波動更多是交易性機會。

但不一樣的地方在于，如果市場出現(xiàn)轉(zhuǎn)機，個股特征很可能與2015年9-11月已經(jīng)不一樣，當時仍是主題概念類小市值公司更強，還是在牛市的幻想中提高風險偏好，半年三次股災后，市場投資者的心態(tài)已發(fā)生根本性變化，加上藍色光標的案例，未來需要更注重有業(yè)績的成長股。

我們根據(jù)2015年業(yè)績預告情況測算目前各行業(yè)的PEG指標，在2015年盈利增速持續(xù)增長的行業(yè)中，綜合考慮行業(yè)業(yè)績披露比率以及PEG指標，目前PEG相對較低，盈利狀況相對較好的的行業(yè)為農(nóng)林牧漁、輕工、汽車、通信、傳媒、醫(yī)藥生物等。