姜超：匯率貶值是A股喪鐘還是牛市序曲？

人民幣去年8月和今年年初的大跌，其“蝴蝶效應(yīng)”都引發(fā)了包括A股、甚至全球股市的重挫。但若人民幣貶值的風(fēng)險(xiǎn)釋放到位，可能改善貿(mào)易條件、緩解資本流出，對資本市場來說“并非世界末日”。

海通證券分析師姜超、顧瀟嘯團(tuán)隊(duì)在本月12日的報(bào)告中稱，貨幣貶值對一個(gè)國家來說有弊有利。貶值到位有助于緩解資本流出的壓力，改善資本項(xiàng)目。

首先，貶值是匯率向市場均衡回歸的過程，緩解貿(mào)易壓力。巴西、印度等貨幣貶值后，貿(mào)易壓力均有所緩解，且貶值也可提高出口企業(yè)的本幣收入和利潤。

例如巴西雷亞爾從2014年年底以來不斷貶值后，貿(mào)易逐漸從逆差狀態(tài)轉(zhuǎn)為順差；印度盧比貶值后，2015年的貿(mào)易逆差狀況也有所緩解。

此外，貶值對于出口企業(yè)也是利好。舉個(gè)簡單的例子，如果巴西的大豆出口價(jià)格為每單位1美元，雷亞爾貶值后，即使大豆出口價(jià)格不變的情況下，巴西大豆出口商獲得本幣收入和利潤也將增加。而且雷亞爾貶值也將為巴西大豆提供降價(jià)空間，以提高競爭力。

其次，從利率平價(jià)公式來看，投資者對于一國匯率的預(yù)期是影響資本流動(dòng)的重要因素。經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)差、貿(mào)易赤字、債務(wù)危機(jī)、貨幣超發(fā)等都會(huì)導(dǎo)致貶值預(yù)期的產(chǎn)生，而從歷次貨幣危機(jī)的經(jīng)驗(yàn)和教訓(xùn)看，貶值本身是打壓貶值預(yù)期的好辦法。而且貨幣貶值到位后，國際資本因匯率產(chǎn)生的損失已經(jīng)發(fā)生，逃出的動(dòng)機(jī)會(huì)減弱。

海通援引近年俄羅斯盧布貶值為例稱，俄羅斯金融市場在盧布貶值到位后出現(xiàn)大反轉(zhuǎn)。2015年以來盧布貶值幅度僅6%，遠(yuǎn)低于其它新興經(jīng)濟(jì)體；14年4季度俄羅斯流出834億美元，而15年1季度降至578億，2季度繼續(xù)降至118億，從資產(chǎn)表現(xiàn)看，俄羅斯股市2015年全球表現(xiàn)最佳。

海通認(rèn)為貨幣貶值并非世界末日，相反可以釋放部分前期積累的風(fēng)險(xiǎn)：

首先，我們觀察到諸多新興市場貶值引發(fā)通脹，導(dǎo)致了央行的被動(dòng)緊縮。但中國是全產(chǎn)業(yè)鏈國家，加之產(chǎn)能過剩，應(yīng)無需擔(dān)心通脹及央行緊縮。

其次，雖然貶值會(huì)引發(fā)巨大動(dòng)蕩，但在貶值到位以后往往醞釀著轉(zhuǎn)機(jī)，包括俄羅斯這樣嚴(yán)重依賴油價(jià)、負(fù)增長的經(jīng)濟(jì)體。這也意味著未來我們需要睜大眼睛，耐心觀察和等待匯率企穩(wěn)的信號以及風(fēng)險(xiǎn)釋放以后的機(jī)會(huì)。

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海通還認(rèn)為，就目前來看，人民幣尚未觸底：

從貨幣供給角度看，自14年以來，中美貨幣政策的走勢就開始分化，美國逐漸退出QE醞釀加息，中國則繼續(xù)保持寬松貨幣政策。中美利差不斷收窄，從10年期國債利率看，目前美國的10年期國債利率大約在2.3%，中國在2.9%，已經(jīng)不足70BP。利差的收窄也影響資本流動(dòng)，增加了人民幣貶值壓力。

從貨幣需求角度看，美國經(jīng)濟(jì)在三輪QE的刺激下逐漸恢復(fù)，12月非農(nóng)就業(yè)增長更是大幅好于市場預(yù)期。相比之下，中國經(jīng)濟(jì)不斷放緩，工業(yè)產(chǎn)能嚴(yán)重過剩，新產(chǎn)業(yè)占比較小也未能做替補(bǔ)，導(dǎo)致人民幣資產(chǎn)的回報(bào)率在下降，人民幣需求下降。從05年匯改以后人民幣就不斷升值，直到14年才有所貶值，但貶值幅度遠(yuǎn)遠(yuǎn)小于其他新興經(jīng)濟(jì)體，所以由貨幣相對供求決定的人民幣均衡匯率是存在貶值壓力的，需要得到釋放，但市場匯率走勢還要看央行的態(tài)度。